投资专家|史翮飞：低利率时代，固收+是增厚绝对收益的有效工具

乌冲突、通胀高企、疫情防控...多重因素交错叠加，全球经济扑朔迷离。

　　需求收缩、供给冲击、预期转弱，三重压力之下，中国经济挑战与机遇并存。

　　在这样一个不确定因素剧增的时代，管理我们养老资金的投资经理该如何抉择？

　　他们对纷繁复杂的资本市场有着怎样的研判与解读？

　　他们在遵循怎样的投资逻辑，演绎过什么样的投资故事.....

　　让我们带着这些好奇和疑问，走近新华养老保险的投资专家们，倾听他们的判断和心声。

　　人物简介

　　史翮飞，新华养老保险投资管理中心副总经理、固定收益投资部负责人

　　毕业于中国科学技术大学，卡耐基梅隆大学计算金融硕士

　　在美国和中国从事证券投研工作超过13年

　　曾经管理企职业年金、养老金产品、保险资金、券商自营资金，有丰富的投资管理经验，风格稳健

　　人物访谈

    一、管公司的固定收益投资相比，您认为养老保险公司的固定收益投资有哪些特点？应追求怎样的投资目标？

    保险公司与传统的保险资产管理公司有所不同，养老保险公司管理的资金有很重要的一部分甚至是最主要的部分为企职业年金基金资金。

    企职业年金基金与保险资金的固定收益投资有很多相似之处，如资金的属性决定这两类资金风险偏好都较低、要求投资收益稳健、通过长期的稳健复利实现资产的保值增值。

    企职业年金基金与保险资金的固定收益投资也有较大的不同，主要体现在以下几点：

　　（一））投资风险管理侧重不同

　　保险资金风险管理注重资产负债匹配管理，对于偿付能力进行动态监控，当偿付能力不足时，将对保险资金的可投资范围、资产配置比例都造成影响，而企职业年金基金主要基于资产类别的比例控制进行分散化投资的风险管理。

　　（二））管理期限不同

　　保险资金是长久期负债，一般寿险公司的平均负债在20年以上，投资时必须充分考虑再投资风险；企职业年金基金虽然支付久期也比较长，但是一般与投资管理人签署的投资管理协议是三年期限，因此企职业年金基金的管理多以三年为业绩比较期限开展。

　　(三）投资要求不同

　　企职业年金基金的固收投资具体品种的投资比例限制和投资要求与保险资金存在较大差异，存在部分资产类别企职业年金基金可以投但是保险资金不能投或者反过来的情况。

　　综合以上的相似与不同可以看出，最适合养老保险公司的固收投资是要实现长期稳定合理的绝对收益，通过设置合理的绝对收益目标，引导投资降低风险偏好，尤其是引导投资经理打消信用下沉的冲动。

　　二、作为一名在国内外有着13年经验的资深投资经理，您在开展固收投资时一般遵循怎样的投资框架？

　　我的投资框架可以大致概括为“宏观驱动的大类资产配置择时 + 注重长期成长的品种选择”。

　　首先是自上而下，对宏观经济、国际形势、产业趋势及政策进行全面的研究分析，对于其中的长期影响、中期影响、短期影响进行分析总结，并与国际国内的类似背景情况相对比，最终确定投资的主要方向。同时，通过量化的分析，结合对于各大类资产收益的量化分析，确定大类资产配置的比例，包括利率债、信用债、可转债、二级债基等。

　　对于以绝对收益为主要目标的固收+策略，含权资产对组合的业绩影响至关重要，我始终相信，符合经济发展趋势、科技发展趋势的行业才能为投资者提供长期稳定回报，所以会选择配置长期成长的科技、消费等赛道的优质白马，做时间的朋友，享受增长红利。

　　三、当前大家普遍认为资本市场面临着比较大的压力，您怎么看待当前的市场形势？

　　在过去的两年中，由于我们从第一轮疫情最早恢复，我们取得了产能快速恢复的优势并带动出口大幅增长，同时，在这个时期，我们也出台了多项的行业治理措施，包括深化落实房住不炒、教培行业整治、平台经济整顿、严查地方隐性举债等等。2021年下半年，经济增速有所下滑。2022年初，资本市场在经济增速有压力、美联储加息、俄乌冲突、内地疫情的影响下大幅回调。

　　站在当前这个时间点，我们仍然要进一步分析当前处于什么样的历史阶段，未来会如何演绎。我认为在俄乌冲突之后，市场在面对新局面的不确定性中，较多定价了国际环境，尤其是中美关系走势对中国经济的潜在影响。对于我们这样一个人口众多、产业齐全的大国而言，内需本身是巨大的。内需中的地产和消费对经济的贡献一直都是非常重要的。在国际环境复杂的当下，内需将仍是本轮经济增速回升的关键，所以对国际环境的担忧定价会逐渐回归。同时，我们的经济增速如何逐渐回升，将尤其取决于我们怎么进一步激发内需市场，这方面的政策是我们未来很长一段时间要持续关注的核心。由于经济体基数变大等原因，本轮经济增速面临的压力，可能会需要比过去更长的时间去恢复，所以利率会在中低位持续较长的时间。而流动性充裕对短期债券市场、权益市场都是相对友好的。

　　四、在过去的投资经历中，您有没有遇到过与当前市场形势类似的情况？当时是怎么应对的，成效如何？

　　历史是可以不断重复的， 但历史又不是完全一致的重复。2018年，当中美贸易战首次冲击到资本市场后，市场极度的悲观，市场主流以日本为例，认为中国的未来就如90年代初的日本一样。经过定性和定量的反复比较，我观察到中国与90年代初的日本，存在非常重要的区别。一是人均GDP并不在同一水平上，我们更接近于日本的80年代初，也就是发展阶段并不相同；二是基于终身雇佣制和年功序列制的长期执行，中日的贫富差距水平也差距较大；最后一个显而易见且影响不容忽视的是人口数量的绝对差距。因此可以看出，中国不是90年代的日本，经济内生增长动力仍在，利率不会无底线的单边向下，权益市场也不会是漫漫熊市，在18年底中央经济工作会议强调六稳和建国70周年保持经济健康发展的重要性、社融增速触底有所反弹的情况下，我果断在19年年初增加了二级债基等含权类品种，同时缩短了组合久期，在19年的市场中取得了较好的效果。

　　2020年2月，在疫情全面爆发，市场悲观情绪蔓延，权益市场大跌，利率再次进入快速下降轨道，我们认为在各项政策的快速落地下，冲击不会对资本市场形成长期影响，不会改变中国经济增长的趋势，中国政府拥有足够的经验储备快速应对，果断逆市降低了久期，增加了可转债、二级债基等。在疫情快速处理后央行的审慎态度和超预期的经济恢复数据很快验证了我们的预测，利率开始快速反弹，权益也经过几个月的磨底逐渐反弹。

　　五、资本市场吸引人的一个特点就是像哈姆雷特，每个人都可以有自己的解读。您怎么看待投资风格这个问题？

　　市场有不同的阶段，每个阶段适应不同的投资风格。每一种策略，都有它适应的市场环境，也有它自身的局限因素。投资经理首先要知道自己能做什么，自己的风格在什么样的市场环境下是最有利的，把你自己该做的事情做好，长期来看，才能不辜负委托人的信任。

　　自上而下资产配置风格的策略，一般来说，从绝对收益的角度看，比较适合震荡市、牛市，能为组合带来合理并令客户满意的绝对收益回报；而从相对收益的角度看，在震荡市、熊市或者牛市初期，这种风格都是有优势的，但到了明显的结构性行情甚至个股严重分化的行情中，细分品种选择往往对业绩有重大的影响，自上而下的策略就会有一定困难。

　　结束语

　　作为固收投资负责人，史翮飞对组合风险有着自己独特而清醒的的认知。

　　在他看来，控制风险最好的方法，并不是通过投资组合的复杂排列去对冲或者过度分散风险，而是要有底线思维，始终做好组合最坏情况的分析，因为往往当风险来临时，资产之间的相关性总是远超预期。

　　让我们一起期待史翮飞在相关投资工作中大放异彩，取得佳绩。